22.12.2009 Positionspapier zur Bestimmung der risikofreien Zinsstrukturkurve unter Solvency II
Executive Summary
Bei der Bestimmung der risikofreien Zinsstrukturkurve, die zur Diskontierung von versicherungstechnischen Rückstellungen verwendet wird, geht es darum, künstliche Probleme zu vermeiden, die nur durch eine ungeeignete Modellierung der Zinsstrukturkurve verursacht werden. Darüber hinaus gehende Probleme in der Ökonomie, die in einer sehr lang andauernden Niedrigzinsphase evtl. auftreten können (sogenanntes Japanszenario) und auf die insbesondere auch Versicherungsunternehmen reagieren müssten, werden in dem vorliegenden Papier nicht behandelt.
Die zu bestimmende Zinsstrukturkurve sollte auf Swap-Zinssätzen beruhen, da sie aufgrund der Art ihrer Handelsabwicklung als nahezu risikofrei angesehen werden können und gegenüber Staatsanleihen den Vorteil eines Marktes mit hoher Effizienz, hoher Liquidität und geringen Geld-Brief-Spannen bieten.
Für Zinssätze sehr langer Laufzeiten gibt es generell keine Marktbeobachtungen. Daher ist für diesen Laufzeitbereich das Ausweichen auf eine Modellierung unvermeidlich. Im Fall von Marktverwerfungen und inaktiven Märkten können die Beobachtungen auch bei mittleren Laufzeiten einen eher zufälligen Charakter haben und nicht verlässlich sein, so dass ebenfalls der Einsatz einer Modellierung erforderlich wird.
Sowohl für Zwecke der Aufsicht als auch der Unternehmenssteuerung ist eine gewisse Robustheit der Ergebnisse der Solvenzberechnungen erforderlich. Zu instabile Ergebnisse, die stark vom exakten Stichtag der Bewertung abhängen und kurz danach schon wieder überholt sind, wären wenig aussagekräftig und nicht brauchbar.
Die Extrapolationsmethode, mit der das lange Ende der Laufzeiten modelliert wird, sollte zwar soweit wie möglich auf Marktbeobachtungen beruhen, aber zugleich auch hinreichend robust sein. Eine unveränderte Wiedergabe oder gar unbeabsichtigte Verstärkung kurzfristiger Schwankungen, die auf einer unzureichenden Datenlage aus inaktiven Märkten beruhen, ist zugunsten einer gewissen Glättung zu vermeiden.
Der sogenannte makroökonomische Extrapolationsansatz ist dafür besonders geeignet. Er beruht auf einem Gleichgewichtszinssatz, der von grundlegenden ökonomischen Gegebenheiten abhängt und um den herum kurzfristig Schwankungen auftreten. Für die Sicherheit der lang laufenden Verpflichtungen gegenüber den Versicherungsnehmern ist dieser langfristig geltende Gleichgewichtszinssatz und nicht die Fluktuationen um ihn herum die entscheidende Größe.
Da dieser Gleichgewichtszinssatz nicht direkt beobachtet werden kann, sollte er näherungsweise mit Hilfe eines mehrjährigen gleitenden Durchschnitts von tatsächlichen Marktbeobachtungen bestimmt werden.
Der entscheidende Vorteil dieser Methode ist, dass vorübergehende Schwankungen nicht zu stark auf die Ergebnisse durchschlagen. Die Durchschnittsbildung wirkt sich dabei symmetrisch aus, so dass — je nach Marktlage — Überzeichnungen nach oben oder unten gleichermaßen vermieden werden. Die entscheidenden mittel- und langfristigen Änderungen des Zinsniveaus werden hingegen korrekt und zuverlässig abgebildet.
Andere denkbare Extrapolationsmethoden haben den Nachteil, von nur einem einzigen oder wenigen Datenpunkten, d. h. aktuellen Marktbeobachtungen einzelner Laufzeiten, abzuhängen, was zu einer hohen Schwankungs- und Manipulationsanfälligkeit führt.
Die grundsätzliche Entscheidung für einen Extrapolationsansatz sollte in jedem Fall im Rahmen der Durchführungsmaßnahmen auf Ebene 2 getroffen werden. Auch für die konkrete Ausgestaltung sind dort schon die wesentlichen Festlegungen zu treffen. Angesichts der Bedeutung des Themas ist ein Verschieben auf Ebene 3 des Lamfalussy-Verfahrens nicht akzeptabel.
Bei dem makroökonomisch fundierten Extrapolationsansatz sollte der Übergang von aktuell beobachteten Zinssätzen geringerer Laufzeiten zu dem am langen Ende geltenden Gleichgewichtszinssatz in einem Übergangsbereich schrittweise erfolgen. Die Lage dieses Übergangsbereichs sollte grundsätzlich anhand der (In-)Aktivität der Märkte für die einzelnen Laufzeiten bestimmt werden. Da dafür bislang jedoch keine hinreichenden quantitativen Kriterien verfügbar sind, wird vorerst eine deterministische Festlegung des Übergangsbereichs bevorzugt.
Prinzipiell ist auch die Berücksichtigung einer Illiquiditätsprämie sachgerecht, auch wenn sie lediglich vereinfacht und ggf. pauschal abgeschätzt wird (z. B. konstanter Aufschlag von x Basispunkten für alle Laufzeiten). Dabei dürfen jedoch keine bonitätsgetriebenen Spread-Bestandteile in die Bemessung der IIliquiditätsprämie einfließen. In jedem Fall ist zu vermeiden, dass eine unterschiedliche Behandlung der Illiquiditätsprämie oder der Bestimmung ihrer Höhe zu Wettbewerbsverzerrungen auf europäischer Ebene führt. Wichtiger als das Thema Illiquiditätsprämie ist aus Sicht des GDV jedoch — sofern ein LevelPlaying-Field gewährleistet ist — die Frage einer geeigneten Extrapolationsmethode für das lange Ende der Laufzeiten, die daher Priorität hat.
Die zu verwendende Zinsstrukturkurve sollte nicht von den einzelnen Unternehmen, sondern von der Aufsicht ermittelt und einheitlich vorgegeben werden. Dies hat den Vorteil, dass die Unternehmen die damit verbundenen Einschätzungen und Berechnungen nicht selbst durchführen müssen und zugleich jede Form von Manipulationen oder Wettbewerbsverzerrungen verhindert wird.
Konkret spricht sich der GDV für eine makroökonomisch fundierte Extrapolation der Zinsstrukturkurve auf Grundlage eines 10-Jahre-Durchschnitts von Forward Rates (Terminzinssätze) verlässlich beobachteter Laufzeiten aus. Auf die Daten vom Jahresende 2008 ergibt sich daraus eine Gleichgewichts-Forward Rate von ca. 5,00 % für das lange Ende der Laufzeiten. Für den Übergangsbereich von Marktbeobachtungen zum Gleichgewichtszins bietet sich der Laufzeitenbereich von 20 bis 30 Jahren an.
Das gesamte Positionspapier in deutscher und englischer Sprache finden Sie im Downloadbereich rechts auf dieser Seite
